易会满：提高直接融资比重

作者 | 证监会主席易会满

在《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》辅导读本中，易会满刊发了《提高直接融资比重》的文章，易会满指出，“十四五”时期，提高直接融资比重，要贯彻新发展理念，围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，强化资本市场功能发挥畅通直接融资渠道，促进投融资协同发展，努力提高直接融资的包容度和覆盖面。

来看文章中的关键表述：

1、我国间接融资长期居于主导地位，存量规模大，发展惯性和服务黏性强，市场对刚性兑付仍有较强预期。

2、资本市场新兴加转轨特征明显、发展还不充分，制度包容性有待增强，中介机构资本实力弱、专业服务能力不足；投资者结构还需优化，理性投资、长期投资、价值投资的文化有待进一步培育；市场诚信约束不足，有的方面管制仍然较多，跨领域制度协同还需加强。提高直接融资比重，必须坚持问题导向，加快破解这些体制机制性障碍。

3、稳步在全市场推行以信息披露为核心的注册制，督促各方归位尽责，使市场定价机制更加有效，真正把选择权交给市场，支持更多优质企业在资本市场融资发展。

4、切实办好科创板，突出创业板特色，推进主板(中小板)改革，深化新三板改革，提升中小企业能力，稳步开展区域性股权市场制度和业务创新试点规范发展场外市场。

5、要持续优化再融资、并购重组、股权激励等机制安排，支持上市公司加快转型升级、做优做强。

6、进一步健全退市制度，畅通多元退出渠道，建立常态化退市机制，强化优胜劣汰。

7、推动上市公司改革完善公司治理，提高信息披露透明度，更好发挥创新领跑者和产业排头兵的示范作用，引领更多企业利用直接融资实现高质量发展。

8、要完善债券发行注册制，加大资产证券化产品创新力度，扩大基础设施领域公募不动产投资信托基金试点范围。

9、出台私募投资基金管理暂行条例，引导其不断提升专业化运作水平和合规经营意识，切实解决“伪私募、类私募、乱私募”突出问题，促进行业规范健康发展。

10、大力推动长期资金入市，加快构建长期资金“愿意来、留得住”的市场环境壮大专业资产管理机构力量，持续推动各类中长期资金积极配置资本市场。

提高直接融资比重意义重大

文章指出，发展直接融资是资本市场的重要使命。在党中央、国务院的坚强领导下，近年来，我国资本市场改革发展明显加速，设立科创板并试点注册制成功落地，创业板、新三板等一批重大改革相继推出，对外开放持续深化，直接融资呈现加快发展的积极态势。截至2020年9月末,直接融资存量达到79.8万亿元，约占社会融资规模存量的29%。其中，“十三五”时期，新增直接融资38.9万亿元,占同期社会融资规模增量的32%。

文章提出，“十四五”时期是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一个五年。提高直接融资比重，对于深化金融供给侧结构性改革，加快构建新发展格局,实现更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展，具有十分重要意义。

一是提高直接融资比重是服务创新驱动发展战略的迫切要求。党的十九届五中全会强调，要坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支撑。从国际经验看，激发市场主体创新创造活力，加速科技成果向现实生产力转化，需要充分发挥直接融资特别是股权融资风险共担、利益共享机制的独特作用，加快创新资本形成，促进科技、资本和产业的紧密融合。

二是提高直接融资比重是完善要素市场化配置的关键举措。党的十九届五中全会提出，要健全要素运行机制，完善要素交易规则和服务体系。发展直接融资可将不同风险偏好、期限的资金更为精准高效地转化为资本，促进要素向最具潜力的领域协同集聚，提高要素质量和配置效率,推动产业基础高级化、产业链现代化。从境外经验看，以直接融资为主导的经济体，在产业结构转型升级中往往能够抢占先机，转型过程也更为平稳顺畅。

三是提高直接融资比重是深化金融供给侧结构性改革的应有之义。习近平总书记深刻指出,深化金融供给侧结构性改革要以金融体系结构调整优化为重点。我国融资结构长期以间接融资为主，信贷资产在金融总资产中的比重超过70%。提高直接融资比重，有跨助于健全金融市场功能、丰富金融服务和产品供给，提高金融体系适配性；有助于稳定宏观杠杆率，更好防范化解金融风险。

四是提高直接融资比重是建设更高水平开放型经济新体制的重要途径。合作共赢仍是世界经济发展的主流，对外开放始终是我国经济发展的重要动力。在新冠肺炎疫情冲击下，国际贸易投资明显下降，全球产业链供应链遭遇梗阻，供需两端受挫。面对困境，我们需要加快打造更为开放融合的直接融资体系，进一步便利跨境投融资活动，积极促进内需和外需进口和出口、引进外资和对外投资协调发展，助力全球产业链供应链进一步连接、优化、巩固。

资本市场发展面临体制机制性障碍

文章提出，直接融资的发展根植于实体经济。当今世界正经历百年未有之大变局，新冠肺炎疫情全球大流行使这个大变局加速变化。我国已率先控制住疫情，经济长期向好的趋势持续巩固，在高质量发展轨道上稳健前行、不断升级。“十四五”时期，我国将加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，这为提高直接融资比重提供了宝贵的战略机遇。

一是实体经济潜力巨大。凭借超大规模的市场容量、完整的产业体系和8亿多素质不断提高的劳动力，我国产业发展升级的势头依然强劲，实体经济潜能将进一步释放，对资本要素的需求将加快扩大。

二是宏观环境总体向好。货币、财政、产业、区域等宏观政策协同持续增强，法治保障不断强化，有利于扩大直接融资的生态体系正逐步形成。

三是居民财富管理需求旺盛。我国人均国内生产总值已跨越1万美元关口，中等收入群体超过4亿人，居民扩大权益投资的需求快速上升，为资本市场发挥财富管理功能、提高直接融资比重创造了重要条件。

四是我国资本市场的国际吸引力不断增强。随着金融扩大开放和全面深化资本市场改革的持续推进，境内资本市场正在发生深刻的结构性变化，日益成为全球资产配置的重要引力场。

文章提出，要清醒认识到，我国间接融资长期居于主导地位，存量规模大，发展惯性和服务黏性强，市场对刚性兑付仍有较强预期。资本市场新兴加转轨特征明显、发展还不充分，制度包容性有待增强，中介机构资本实力弱、专业服务能力不足；投资者结构还需优化，理性投资、长期投资、价值投资的文化有待进一步培育；市场诚信约束不足，有的方面管制仍然较多，跨领域制度协同还需加强。提高直接融资比重，必须坚持问题导向，加快破解这些体制机制性障碍。

提高直接融资比重的六个重点任务

围绕打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，强化资本市场功能发挥畅通直接融资渠道，促进投融资协同发展，努力提高直接融资的包容度和覆盖面。

一是全面实行股票发行注册制，拓宽直接融资入口。注册制改革是资本市场改革的“牛鼻子”工程，也是提高直接融资比重的核心举措。习近平总书记多次对股票发行注册制改革作出部署。要坚持尊重注册制的基本内涵，借鉴国际最佳实践，体现中国特色和发展阶段特征，及时总结科创板、创业板试点注册制的经验，稳步在全市场推行以信息披露为核心的注册制。同时，全面带动发行、上市交易、持续监管等基础制度改革，督促各方归位尽责，使市场定价机制更加有效，真正把选择权交给市场，支持更多优质企业在资本市场融资发展。

二是健全中国特色多层次资本市场体系，增强直接融资包容性。形成适应不同类型、不同发展阶段企业差异化融资需求的多层次资本市场体系，增强服务的普惠性,是提高直接融资比重的关键。要科学把握各层次资本市场定位，完善差异化的制度安排，畅通转板机制，形成错位发展、功能互补、有机联系的市场体系。切实办好科创板，持续推进关键制度创新。突出创业板特色，更好服务成长型创新创业企业发展。推进主板(中小板)改革。深化新三板改革，提升中小企业能力。稳步开展区域性股权市场制度和业务创新试点规范发展场外市场。积极稳妥发展金融衍生品市场，健全风险管理机制，拓展市场深度、增强发展韧性。

三是推动上市公司提高质量，夯实直接融资发展基石。形成体现高质量发展要求的上市公司群体，是提升资本市场直接融资质效的重要一环。要持续优化再融资、并购重组、股权激励等机制安排，支持上市公司加快转型升级、做优做强。进一步健全退市制度，畅通多元退出渠道，建立常态化退市机制，强化优胜劣汰。推动上市公司改革完善公司治理，提高信息披露透明度，更好发挥创新领跑者和产业排头兵的示范作用，引领更多企业利用直接融资实现高质量发展。

四是深入推进债券市场创新发展，丰富直接融资工具。债券市场是筹措中长期资金的重要场所，对于推动形成全方位、宽领域、有竞争力的直接融资体系发挥着不可替代的作用。要完善债券发行注册制，深化交易所与银行间债券市场基础设施的互联互通，进一步支持银行参与交易所债券市场。加大资产证券化产品创新力度，扩大基础设施领域公募不动产投资信托基金试点范围，尽快形成示范效应。扩大知识产权证券化覆盖面，促进科技成果加速转化。

五是加快发展私募股权基金,突出创新资本战略作用。私募股权基金是直接融资的重要力量截至2020年9月末，登记备案的股权和创投基金管理人近1.5万家，累计投资超过10万亿元，在支持科技创新中发挥着日益重要的基础性、战略性作用。要进一步加大支持力度，积极拓宽资金来源，畅通募投、管、退等各环节，鼓励私募股权基金投小、投早、投科技。出台私募投资基金管理暂行条例，引导其不断提升专业化运作水平和合规经营意识。加快构建部际联动、央地协作的私募风险处置机制,切实解决“伪私募、类私募、乱私募”突出问题,促进行业规范健康发展。

六是大力推动长期资金入市,充沛直接融资源头活水。长期资金占比是影响资本市场稳定的重要因素，也是决定直接融资比重高低的核心变量之一。要加快构建长期资金“愿意来、留得住”的市场环境壮大专业资产管理机构力量，大力发展权益类基金产品，持续推动各类中长期资金积极配置资本市场。加大政策倾斜和引导力度，稳步增加长期业绩导向的机构投资者，回归价值投资的重要理念。鼓励优秀外资证券基金机构来华展业，促进行业良性竞争。

三方面提高直接融资比重合力

文章提出，提高直接融资比重是一项系统工程，必须从经济金融全局的高度加强统筹谋划，有效发挥市场主体、监管机构、宏观管理部门、新闻媒体等各方合力。

一是促进直接融资和间接融资协调发展。直接融资比重的提升，离不开间接融资领域相关改革的同向发力。要健全市场化利率形成和传导机制，提高金融资产定价有效性，增加直接融资吸引力。落实好资管新规，统一监管标准，推动行业切实回归本源、健康发展。

二是进一步完善直接融资配套制度。加强顶层设计,完善有利于扩大直接融资、鼓励长期投资的会计、审计、财税等基础制度和关键政策。推进市场高水平对外开放,拓宽境外投资者进入股票、债券方场的渠道，增强外资参与便利度。完善统计制度,构建分层、分类、具有可扩展性的直接融资统计指标体系,更好反映社会融资的真实构成和发展趋势。

三是构建有利于提高直接融资比重的良好市场生态。坚持市场化法治化导向，以全面贯彻新证券法为契机，落实“零容忍”要求，加强立法、行政、司法的协同配合,健全行政执法、民事追偿和刑事惩戒相互衔接、互相支持的立体、有机体系,切实加大投资者保护力度，增强投资者信心,促进市场良性循环。